10 de Julio 2018
Vuelve la volatilidad a la deuda soberana

Italia ha acaparado la atención por la inestabilidad política provocada tras las elecciones. Finalmente, la formación de un gobierno de coalición (Movimiento 5 Estrellas y la Liga Norte) ha hecho saltar las alarmas y ha suscitado cierta preocupación entre los inversores, más tras filtrarse un borrador en que se ponía sobre la mesa una posible salida de la eurozona. Entre otras medidas, se pedía al BCE la cancelación de los 250.000 millones de euros de deuda italiana, es decir, la congelación y eliminación de una parte de los bonos en manos del BCE, algo que los estatutos del organismo que preside Mario Draghi prohíben de forma explícita, y que ya en su día Grecia intentó sin llegar a buen puerto. 

Todo este cóctel ha provocado que los rendimientos de los bonos italianos hayan estado en una montaña rusa, en que la prima de riesgo llegó a niveles de 290 puntos básicos, desde los 116. Si bien la variación ha sido relativamente modesta en comparación con la historia reciente, lo que sí cabe destacar fue el fuerte repunte en rentabilidad de los cortos plazos. Y es que, cuando suceden estos episodios, la liquidez suele desaparecer y se intensifica la volatilidad en los precios. Cabe destacar por ejemplo el bono a dos años, que cerró el trimestre con una TIR del 1% (subida de 125 puntos básicos YTD) rozando en ciertos momentos el nivel del 2,8%.

¿Provocará la situación en Italia un contagio?

Hasta ahora, al menos, la situación parece estar contenida. Si bien los diferenciales de rendimiento de los bonos gubernamentales a 10 años de otros países periféricos sobre el Bund alemán han aumentado, los movimientos han sido muy inferiores a los de Italia. Tampoco los diferenciales son particularmente amplios según los estándares históricos. De hecho, todos fueron más altos hace solo un año. Esto sugiere que los inversores están bastante seguros de que la zona del euro en su conjunto podrá resistir la actual incertidumbre política en Italia a pesar de las ampliaciones vistas a mediados del presente año. Muy probablemente, si las incertidumbres provocadas por la guerra comercial, el Brexit y la situación política en Alemania e Italia se van moderando, veremos un estrechamiento en los bonos de los países periféricos.

Por su parte, en agosto, tras 8 años, Grecia ha acordado con el Eurogrupo poner fin al programa de rescate. Además, S&P le ha mejorado el rating hasta B+ y está previsto que pronto emita con normalidad en el mercado de capitales. 

Las bajadas que se producen por motivos exclusivamente políticos suelen ser ventanas de oportunidad para entrar en valores sólidos

No todo son incertidumbres políticas, dado que la preocupación de los inversores también se ha centrado en el alto grado de endeudamiento. La ratio de deuda pública sobre el PIB del país, en el caso de Italia está al nivel de 132%, y se mantiene estable desde el nivel máximo del 2013, lejos del promedio de la zona euro del 87% y con un objetivo del 60% establecido en el Pacto de estabilidad y crecimiento. Es normal que los inversores exijan una rentabilidad superior aunque estos han seguido positivos en el activo por un esperado crecimiento más acelerado impulsado por las mejoras de la demanda interna, el superávit por cuenta corriente que presenta desde el 2012, la disminución de los costes de los intereses por el impacto de la política monetaria acomodaticia y por la cierta estabilidad que le da el hecho de que dos terceras partes de la deuda esté en manos de residentes.

No obstante, esperamos que la tensión geopolítica en Europa se reduzca y vuelva la tranquilidad, si bien deberemos seguir muy de cerca el principal reto al que se enfrentará: el final del QE. Deberemos estar atentos a cómo afectará esta circunstancia a esta tipología de activos, a pesar de que se espera que el BCE siga con las reinversiones durante un tiempo antes de reducir el balance, lo que limitaría el impacto inicial.

Sergio Villadangos

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