30 de Marzo 2020
Turbulencias en los mercados (III) En busca de indicios de mínimos…

Estos días están siendo apabullantes, a todos los niveles. En lo que a mercados financieros se refiere, se amontonan datos que merecen comentario y se baten récords (de indicadores macro, de estímulos anunciados o de comportamiento de muchos activos) que quisiéramos compartir con ustedes para resaltar hasta qué punto estamos viviendo una situación que no tiene precedentes. Debemos contenernos, para no contribuir a los excesos con comunicados (aún) más largos de lo que ya son (los escritos por el abajo firmante, cuanto menos, aprovecho la ocasión para pedir disculpas). Pero no queremos dejar de compartir alguna reflexión adicional, complementaria a las que les hemos transmitido en ocasiones anteriores y que creemos que siguen vigentes (pueden consultar el último documento publicado aquí).

Tal vez la pregunta que más se estén haciendo los inversores es cuándo veremos mínimos en unos mercados que, aunque parezca algo remoto, hace solo un mes marcaban máximos (de la renta variable, por ejemplo). No quisiera dejar de recordar que un servidor es firme creyente de que los adivinos no existen (al menos, no de los buenos). Aunque podemos intentar imaginar qué debería estar pasando para que podamos ser más optimistas a corto plazo con los mercados financieros.

 En busca de indicios de mínimos…

 Probablemente habremos visto mínimos (o los estaremos viendo) cuando:

1.    La velocidad de contagio empiece a descender en países en cierre actualmente, o sea menos virulenta de lo esperado en los que están en una fase más reciente de adopción de medidas y/o

2.     Se confirme que un antivírico o vacuna estará disponible en una fecha razonable y/o

3.     China vaya normalizando su situación (puede servir de indicador adelantado de lo que nos viene a los demás) y/o

4.     EE. UU. decida reabrir su economía antes de lo esperado, dando más peso a los argumentos económicos que a los sociales, y/o

5.     El pesimismo sea extremo

6.     Haya síntomas de capitulación (se vende todo, sin importar por qué) y/o

7.     El mercado de renta fija se normalice, y/o

8.     Las publicaciones de indicadores macro y los resultados empresariales sean menos malos de lo que descuenta el mercado.

No es una lista exhaustiva ni está ordenada por importancia, pero sí debieran ser todos puntos muy relevantes.

Elaboremos un poco más cada uno de ellos:

 1.    Del primero, podríamos decir que hay apuntes esperanzadores. Parece que en Italia por fin empieza a disminuir el porcentaje al que se incrementan los casos. Sin embargo, en EE. UU. y el Reino Unido están aún en una fase demasiado incipiente. Difícil marcar este punto a favor de que podamos dejar atrás ya los mínimos. Pero a medida que vayan pasando los días con países cerrados iremos viendo cómo se reduce la velocidad de contagio. Una de las medidas que se ha demostrado más eficiente para la contención del virus es que se haga el test a cuanta más gente mejor. Y eso irá mejorando también. Parece que el Reino Unido va a poner a la venta en farmacias y en Amazon, kits de test domésticos que permitirán saber no solo si se es positivo, sino también si se ha pasado el coronavirus y se es ya inmune, algo que, si se confirma, sería muy positivo. Permitiría acelerar muchísimo la reanudación de la actividad económica. En cualquier caso, recuerden que los mercados financieros son mecanismos de descuento. No hay que esperar a que todo esté arreglado. Cuando todos los demás países estén como China o Corea, muy probablemente será tarde para comprar.

 2.    Puede haber noticias esperanzadoras que los mercados se tomen bien, pero serán eso, esperanzas. Ningún fármaco puede darse por válido sin que se haya comprobado su seguridad (es decir, que no tenga efectos secundarios). Trump puede querer saltarse ese paso, pero no parece nada lógico administrar medicamentos a la población para solucionar el coronavirus para luego darse cuenta de que se ha causado un problema aún mayor por efectos no deseados de ese medicamento. No podemos contar con que este punto sea un apoyo sólido para los mercados a corto plazo. Pero sí debe serlo para nuestra tesis de inversión a medio plazo. Jamás ha habido un esfuerzo ni coordinación a nivel mundial como el que está habiendo ahora para encontrar una cura. Recuerden que el virus que provoca la COVID-19 es de una familia de virus ya conocida (la gripe aviar es el precedente más popular) y, por lo tanto, no se empieza de cero. La tecnología ha avanzado muchísimo, y la capacidad actual de mapeo, estudio y generación de antivíricos y vacunas es muy sustancial. Asimismo, y perdonen el cinismo, está claro que quien encuentre un remedio habrá hecho muy buen negocio. El hecho de que esté afectando a toda la población, y causando una crisis económica mundial hace que haya muchísimo interés, también desde el ámbito privado por la investigación de este virus. Con los recursos que se le están dedicando, y la capacidad tecnológica actual, no tengan ninguna duda: no será inmediato, pero llegarán antivíricos y vacunas.

 3.    No creemos que EE. UU. pueda reabrir su economía antes de hora. Trump «está estudiando fórmulas» para reabrir la economía en Pascua. Ojalá. Pero los deseos no pueden ser argumentos de inversión.

 4.    China puede ser un buen apoyo de los mercados. Día tras día vamos viendo cómo se va reanudando la actividad económica, de forma gradual, con casos inexistentes, que de hecho son importados. En ese sentido es buena noticia que prácticamente todo el planeta esté cerrado. El golpe económico será brutal, pero concentrado en unos pocos meses, si todo va bien. Cuando todos lo hayan pasado, será más fácil reabrir fronteras. La buena gestión en Asia de la crisis –que no es casualidad, tienen experiencia en estas cosas, sufrieron la gripe aviar en su momento– nos sirve de espejo de lo que vendrá luego al resto. Y, de momento, lo que se ve es esperanzador.

 5.    Los dos siguientes pueden haberse cumplido ya. Nuestro indicador de sentimiento y flujos de inversores, que recopila los principales indicadores existentes, señala niveles de pesimismo que casi se salen del gráfico. De que hemos tenido días que se parecen demasiado a la capitulación, tampoco hace falta que les convenza, imagino. Los movimientos de los activos refugio no cuadraban para nada estos días con una actitud racional, de reposicionamiento de carteras para afrontar un nuevo entorno, que es lo que debiéramos ver si alguien estaba convencido de que quedaba mucho recorrido a la baja. El mercado estaba en liquidación, simple y llanamente. Sin embargo, 5 y 6 son condición necesaria, pero no suficiente. Que el mercado esté en modo pánico no da ninguna garantía de que no pueda estarlo por mucho tiempo, o de que no tenga recaídas. En cualquier caso, es muy difícil que podamos dejar atrás lo peor sin poder marcar esta casilla. Podemos.

 7.    El séptimo es uno de los puntos más importantes. Otra vez es condición necesaria, pero no suficiente, que la renta fija recupere cierta normalidad. No podemos ver recuperación sostenida de los mercados con los activos de renta fija haciéndose pedazos. Aquí parece que también tenemos buenas noticias, y se van recuperando los precios, vuelven las subastas (muy sobresuscritas) y los cazadores de oportunidades. Defendíamos que ese iba a ser el caso, más temprano que tarde. La intervención de los bancos centrales es descomunal y será tan descomunal como haga falta. Estamos en modo “QE Infinito” (QE de Quantitative Easing, que tal vez se debería llamar, IDS, Impresión de Dinero a lo Salvaje).

 8.    Pero sin duda, el más importante de todos, en opinión de quien les escribe, es el octavo y último. Cuanto peor lo vean los inversores, más fácil es sorprenderles en positivo. Y hay motivos también para ser razonablemente optimistas en este punto. Se suceden estos días estimaciones de las distintas casas de análisis, a cuál más drástica. Se calculan retrocesos del PIB descomunales (de doble dígito, en algunos casos superan el 20 % de contracción anualizada en el segundo trimestre), repuntes de paro salvajes y desplomes de los beneficios empresariales. No nos cabe duda alguna de que va a ser el caso. Pero eso no es lo importante a la hora de invertir. Lo relevante es si los resultados empresariales y los desplomes del PIB son finalmente menos malos de lo que la comunidad inversora ya descuenta. Si es el caso, habremos visto ya los mínimos en muchos activos de riesgo (bolsa a la cabeza). Por ponerles un ejemplo, las caídas de PIB que se calculan para EE. UU. son ya más del doble de lo que jamás haya acontecido, desde que se tienen registros completos. Muy probablemente lo sean, pero por sí solo eso no debería sorprender/asustar a nadie. Sirvan de ejemplo las nuevas peticiones de subsidios de desempleo publicadas ayer en EE. UU., 5 veces superiores a las que nunca se habían registrado en una sola semana. El S&P subió un 6 %.

 Conclusión

Tuvimos hace un par de días el mayor rebote de la renta variable desde hacía casi un centenar de años. Pero que las bolsas reboten después de tanta caída no tiene nada de extraño, y no sirve para ser más optimistas, simplemente parece fruto de la volatilidad extrema en la que estamos inmersos. Sin embargo, diversos de los puntos antes repasados sí que invitan a pensar que tal vez, solo tal vez, podamos empezar pronto a ser más constructivos con los mercados financieros.

En la última nota apuntábamos distintos escenarios para el S&P y le dábamos probabilidades a cada uno. Decíamos que lo más probable eran caídas adicionales, pero caídas «a lo Lehman» no nos parecían el escenario central. De momento, se cumple el guion. Y cruzamos los dedos para que sea el caso. Pero la suerte no puede ser parte del proceso de construcción de una cartera. Debemos tenerlas preparadas para lo que pueda venir. Seguimos pues con el plan de acción preestablecido. Compras graduales, disciplinadas, que nos permitan seguir comprando si el mercado sigue cayendo, algo que sin duda puede pasar. Pero con exposición suficiente para aprovechar eventuales rebotes. También pueden pasar, como se ha demostrado esta semana.

 Es muy saludable también tomarse las cosas con perspectiva. No olviden que los estímulos lanzados a nivel fiscal y monetario son espectaculares, y tienen un ganador claro a medio plazo, los activos reales. Comprar demasiado pronto requerirá paciencia y un buen estómago. Pero llegar tarde puede acabar siendo un error mucho peor.

Seguiremos actualizando opinión y posicionamiento a medida que se vayan sucediendo los acontecimientos.

David Macià, CFA®
CIO Crèdit Andorrà Asset Management

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