1 de Febrero 2022
Se inicia el fin de la era de gran liquidez

Los bancos centrales inician el principio del fin de la era de enorme liquidez con la retirada gradual de estímulos. La Fed, en su última reunión, confió en la fortaleza económica, dobló su ritmo de desaceleración y prevé subir los tipos una vez que concluya la expansión cuantitativa, en marzo: tres subidas en 2022, otras tres en 2023 y dos en 2024, lo que nos situaría por encima de los niveles prepandemia (1,75% a finales de 2019).

Por su parte, el BCE confirmó el fin del PEPP en marzo de 2022 y apuntó a unas condiciones de expansión cuantitativa que volverán a ser las previas a la pandemia ya a finales del año. Un primer efecto de este menor apoyo es que se pasará de comprar el 130% de las emisiones netas del gobierno, como se hizo en el 2021, al 70% en el 2022.

Mayor preferencia por el crédito con riesgo de impago bajo y por fundamentales sólidos; los bonos ESG ganarán visibilidad

El cambio de política conlleva riesgos: un endurecimiento y el hecho de que se descubra que la inflación es temporal podrían descarrilar la recuperación económica. Una actitud de espera ante presiones permanentes sobre los precios podría requerir un ajuste más agresivo. El policy mistake, el riesgo de error en la política de los bancos centrales, es el principal que observan los inversores para el 2022, según una encuesta de Bloomberg. Con este nuevo paradigma, ¿qué podemos esperar para el nuevo año?

La inflación y la evolución del coronavirus marcarán el desarrollo de los tipos de interés. Las nuevas variantes (ómicron) son más contagiosas pero menos severas, y el refuerzo de las vacunas y las nuevas opciones de tratamiento a través de pastillas aumentarán la efectividad en la lucha contra la pandemia. La inflación podría ser la sorpresa positiva más importante hacia mitad de año al desvanecerse los efectos de la reapertura, con la normalización de la demanda, de los cuellos de botella y de la caída prevista de los precios de las materias.

La evolución de los tipos reales será la variable más importante a seguir para interpretar la dinámica de los mercados. Actualmente en zona de mínimos, es importante no perder de vista los riesgos de corrección: subidas de +60 pb en el 2013 durante el taper tantrum de Bernanke, o de +60 pb en el 2018, cuando se iniciaba un quantitative tightening, supusieron masivos desplomes de los mercados. En esta situación, una mayor duración de la cartera de renta fija no es atractiva.

La inflación y la evolución del coronavirus marcarán el desarrollo de los tipos de interés

En el mundo del crédito, ante un menor apoyo monetario, el foco se sitúa en los fundamentales, que están mejorando, por lo que el proceso de ajuste al alza de diferenciales debería ser moderado. Las empresas que necesitaban emitir deuda se han beneficiado de una financiación barata y a un vencimiento promedio de casi 11 años, con una reducción del apalancamiento financiero, expectativas de mejoras en las calificaciones y una tasa de default en la zona de mínimos (tasa de default en Europa a 12 meses entorno del 2% para los bonos de alto rendimiento, según Moody’s).

Se suponía que este año los bonos de los mercados emergentes sufrirían a medida que los bancos centrales avanzaran hacia la retirada del estímulo. En cambio, la deuda global con mejor desempeño fue toda de países en desarrollo, con Sudáfrica, China, Indonesia, India y Croacia encabezando la clasificación. Eso debería dar a los inversores algo de confianza en que la Fed puede reducir las compras de activos y comenzar a subir las tasas de interés sin desencadenar un aumento en la volatilidad global. La clave estará en la evolución del dólar y en la descorrelación que ha demostrado el mundo emergente.

Los bonos ESG seguirán ganando visibilidad en 2022 y continuarán registrando fuertes tasas de crecimiento impulsadas por los avances regulatorios, que favorecerán la estandarización, la transparencia y un menor riesgo de greenwashing de los emisores. Durante 2021, han conseguido unas tasas de sobresuscripción mayores en el mercado primario y con una prima de emisión inferior a sus homólogos no ESG. Los bonos vinculados a la sostenibilidad (SLB) son los que mayor cuota de mercado están ganando.

Josep Maria Pon, CIIA
Director de Renta Fija y AMM de Crèdit Andorrà Asset Management

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