En 2020, hemos asistido a dos periodos diferenciados: el primero, marcado por la confirmación de la pandemia por parte de la OMS, lo que causó un gran impacto en los mercados de renta fija con una rápida ampliación de los spreads de crédito.
Y el segundo, en el que han destacado la intervención de los bancos centrales y el incremento del volumen del programa de compras de deuda, tanto pública como corporativa, y de los estímulos fiscales por parte de los países que permitieron la recuperación de los precios de los bonos.
En 2021, esperamos que los mercados de renta fija, incluso los de beta elevada, sigan con su buen momentum gracias a los avances de la vacuna y al soporte de la política monetaria y fiscal que continuará el año que viene. En diciembre, el BCE aprobó la ampliación del Programa de compra de emergencia de la pandemia (PEPP) en 500.000 millones y lo amplió 9 meses hasta marzo de 2022.
Por su parte, la Unión Europea aprobó definitivamente el programa Next Generation EU, que es el instrumento temporal concebido para impulsar la recuperación, dotado con 750.000 millones.
La estrategia de los bancos centrales altera la percepción del riesgo y los tipos de interés ultrabajos generan grandes déficits
Los aspectos fundamentales y técnicos siguen siendo favorables a los activos de renta fija:
1) La estrategia de los bancos centrales ha alterado la percepción del riesgo y los inversores siguen buscando rentabilidad (los bonos high yield de EE. UU. han marcado el mínimo de rentabilidad histórico).
2) Después del récord de 2020 en el mercado primario, se espera que el volumen de nuevas emisiones disminuya y que los bonos del gobierno, con el volumen de compras previstas por parte del BCE, hagan que las emisiones netas sean negativas, lo que debería mantener las primas de riesgo bajo control.
3) Los flujos de entrada continúan sólidos (aumenta el volumen de bonos que cotizan con TIR negativa).
4) Si en 2020 ha habido un mayor volumen de rebajas de rating, ahora se espera que se revierta la tendencia.
5) La tasa de default aumenta ligeramente en Europa (es mayor en EE. UU.), pero no tanto como se podía esperar en el primer trimestre de 2020.
6) Las fusiones y adquisiciones y la expectativa de la mejora de los beneficios empresariales actúan como catalizadores.
Podríamos ver algún repunte en los tipos de interés y un aumento de la pendiente de la curva
En un entorno en el que la vacuna debería hacer que disminuyan los contagios y que se reactive la economía, los riesgos principales son: el aumento de la deuda global, que sigue marcando nuevos máximos con tipos de interés ultrabajos, lo que puede dar la sensación de que se pueden generar grandes déficits y lleva a rechazar cualquier intento de hablar de austeridad.
Por otro lado, está el reflation trade. Aunque no se aprecian perspectivas de incremento de la inflación en los últimos datos publicados (-0,3 % en Alemania), ni en las previsiones futuras (el BCE sigue viendo el dato de inflación por debajo de su objetivo en los próximos años), existe el riesgo de que la gran cantidad de liquidez inyectada acabe por hacerla subir.
Es algo que los bonos indexados a la inflación descuentan con un breakeven cada vez más elevado. Una subida de tipos de interés que no puedan controlar los bancos centrales sería un aspecto negativo para la evolución de la renta fija.
Podríamos ver algún repunte en los tipos de interés y un aumento de la pendiente de la curva, pero vigilado por los bancos centrales. La búsqueda de rentabilidad por parte de los inversores avala el hecho de que continúe el estrechamiento adicional de los spreads, en especial en los activos de mayor riesgo, como vemos en el mundo high yield, y también en los bonos de mercados emergentes, con reducciones de spreads potencialmente mayores si mejoran las métricas crediticias.
La selección de riesgo en los productos de mayor riesgo será básica. En la zona euro, podemos ver una repetición de lo que ya ha funcionado en 2020 con los bonos Investment Grade elegibles (el BCE controlará el 40 % del total) y los bonos ESG (bonos verdes, sociales y sostenibles), con los que la transición verde gana protagonismo.
