21 de Febrero 2017
Flash macro y de mercados: Janet Yellen, puede que sí, puede que no…

La comparecencia de la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, ante el Congreso estadounidense la pasada semana no aportó grandes novedades, aunque el mercado interpretó que el riesgo de subidas de tipos de interés en los próximos meses es algo mayor de lo cotizado antes del discurso. Y es que la presidenta de la Fed afirmó que no sería “sabio” elevar los tipos de interés “demasiado lentamente”, pues se correría el riesgo de tener que acelerar en algún momento las subidas y desestabilizar los mercados. También subrayó la fortaleza actual de la economía estadounidense, con una tasa de paro en línea con lo que la Fed considera un nivel normal de largo plazo y perspectivas de un gradual incremento de la inflación hacia su objetivo.

Hasta aquí todo normal, nos ceñimos al guion. La economía está bien y subirán los tipos de interés en algún momento. Nada nuevo que no nos hayan contado durante el último año y medio. Tras este esperanzador comienzo, sin embargo, Yellen señaló la incertidumbre existente en torno a la futura política fiscal, los riesgos a la baja derivados de la economía global, y el dólar. Amagar pero no dar, siempre tratando de preparar a los mercados para que no se lleven una sorpresa: no vayamos a tirar por la borda todos estos años de esfuerzo para construir ese castillo de naipes de difíciles equilibrios en el que se han convertido la economía mundial y los mercados financieros.

Los inversores siguieron las indicaciones dadas por la presidenta de la Fed, elevando la probabilidad de una subida de tipos en marzo hasta el 36% (desde niveles cercanos al 30%) y hasta el 44% la de un movimiento en mayo (desde el 39%); niveles que se incrementaron hasta el 44% y el 48% respectivamente, tras la publicación el pasado miércoles de unos datos de inflación que superaron las expectativas y que se situaban en los niveles más altos desde marzo de 2012.

La economía está bien, los objetivos de la Reserva Federal casi alcanzados, y además no sería recomendable no subir los tipos ahora porque podría obligar a subirlos más adelante con rapidez, y eso sería peor. Pero no suben. Hace meses era el Brexit, ahora la incertidumbre sobre las políticas que pretende implementar el presidente Donald Trump. Mucho antes, la incertidumbre internacional, la situación de los países emergentes y el impacto que un dólar más fuerte podría tener en sus economías. Otras razones esgrimidas: que la inflación era demasiado baja (sí, así es, demasiado baja), que el empleo creado era en gran medida temporal y algunas otras que ya hemos olvidado. Siempre había una razón para no hacerlo a pesar de mantener los tipos en el 0% desde el año 2008. Y desde entonces, dos subidas: diciembre de 2015 y diciembre de 2016.

La economía está bien, los objetivos de la Fed casi alcanzados y no sería recomendable no subir los tipos ahora. Pero no suben

Si la economía norteamericana ha creado empleo durante 75 meses de manera consecutiva hasta alcanzar niveles cercanos al pleno empleo; si crecen las ventas de coches, casas, iPhones y todo lo que Amazon es capaz de vender (136 mil millones de dólares en 2016); si incluso los mercados bursátiles –calificados como el termómetro de la economía– apuntan a una economía saludable, ¿por qué tanta cautela? ¿No puede esta sólida economía soportar una subida de tipos de interés de medio punto porcentual? Recordemos que, a pesar del ruido, los tipos de interés estadounidenses se encuentran en el 0,50%. Entre 1975 y 1981, el entonces presidente de la Fed Paul Volcker subió los tipos hasta el 20% para combatir una inflación que llegó a situarse en el 14,8%.

No nos engañemos. Existe una razón fundamental para tanto cuidado, para tanta explicación y tanto aviso para no incomodar a los mercados financieros: la deuda.

Muchos comparan las políticas que pretende implementar Donald Trump con las que en su momento puso en marcha Ronald Reagan, y esperan que surtan el mismo efecto que entonces: impulsar el crecimiento económico estadounidense. Si bien el punto de partida es muy diferente en muchos aspectos, y seguramente merezca otro artículo, centrémonos por el momento en la deuda.

Ronald Reagan heredó 863 mil millones de dólares de deuda en 1979, y ocho años más tarde dejó a George Bush Sr. 2,68 billones de dólares, con un nivel de deuda sobre el PIB que pasó del 30,8% al 49,6%. Hoy se sitúa en cerca de 20 billones de dólares (europeos, trillones americanos) y en relación con el PIB es superior al 100%. Una deuda que, gracias a la Reserva Federal, paga un interés medio del 2,2% frente al 6,5% del año 2000 y que ha conseguido, por ejemplo, que a pesar de haber subido entre 2007 y 2016 un 114% (desde 9,23 billones a 19,81 billones de dólares) los intereses de esa deuda apenas hayan crecido (430 mil millones frente a 433 mil millones de dólares, respectivamente).

En la actualidad, el gobierno estadounidense destina el 20% de sus ingresos fiscales a pagar los intereses de la deuda. Estos ingresos son de 2,14 billones de dólares, y cada subida de un punto porcentual de los tipos de interés consume un 10% adicional de estos ingresos para pagar la deuda (200 mil millones de dólares). Y el cuadragésimo quinto presidente de los Estados Unidos, Donald J. Trump, tiene intención de aumentar la deuda. La deuda no financiera representa el 251,7% del PIB. Imaginen las dinámicas si los tipos de interés empiezan a subir aceleradamente.    

Por tanto, a pesar de todo lo que se diga o se escriba y de todo lo que los grandes gurús del mundo económico puedan publicar, la razón por la que la Reserva Federal debe ser cauta es la misma por la que lo deben ser el resto de bancos centrales: porque la deuda mundial es excesiva y, por mucho que se empeñen, sigue siendo el gran lastre del crecimiento económico.    

Incluso los propios miembros de la Fed se jactan de que las subidas de tipos anunciadas se deshacen como un azucarillo, como podemos ver en el gráfico inferior, publicado por la Reserva Federal de San Luis.

La Reserva Federal, cuando subió los tipos de interés en 2015 tras cerca de 90 meses con los tipos en el 0%, anunció cuatro subidas más en 2016. Al final, una en diciembre y gracias. Este año amenaza con tres o cuatro. Veremos. 

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Alfredo Álvarez-Pickman
Economista jefe Banco Alcalá
Eva Perez Martin
4 dias, 22 horas y 4 minutos
Gran artículo
Efectivamente, las palabras cuidadosas de Yellen intencionadamente controlan los movimientos de los mercados. Alguno que otro en Eurozona parece seguir su curso, pero qué pasará si cambia el panorama político en la región del euro? Seguirá siendo independiente en sus decisiones Mario Draghi?
Alfredo Álvarez-Pickman
4 dias, 16 horas y 53 minutos
Política monetaria bancos centrales
Muchas gracias por el comentario. Creo que el problema en Europa es muy similar, pues la elevada deuda de los países periféricos hace complicado ver una rápida retirada de estímulos por parte de BCE. La pregunta sobre la independencia es complicada ¿de la Fed? ¿de los mercados? ¿de los gobiernos? No dudo que si el panorama político se complica, actuarán de nuevo para tratar de calmar a los mercados, como se ha hecho recientemente ante eventos similares.

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