7 de Marzo 2018
Flash macro y de mercados: el dólar continúa debilitándose contra el euro

Las bolsas se están recuperando de las fuertes caídas de principios de febrero. Parece que los inversores se dieron cuenta de que el entorno económico sigue siendo muy favorable. Sin embargo, esperamos más volatilidad en las bolsas en los próximos meses, principalmente por las subidas de tasas y temores inflacionistas en Estados Unidos. La cuestión principal es si vamos a tener tres o cuatro subidas de tipos en 2018 y cómo se van a comportar los rendimientos del tesoro americano a largo plazo. Actualmente, el mercado anticipa tres subidas de tipos, del rango actual de 1,25% - 1,5% a un rango de 2% -2,25% a finales del 2018. Las minutas de la última reunión de la Reserva Federal confirman que hasta la fecha y a pesar de una economía fuerte, la Fed no se ve obligada a apartarse de su camino de subidas de tipos moderadas.

La cuestión principal es si vamos a tener tres o cuatro subidas de tipos en 2018 y cómo se van a comportar los rendimientos del tesoro americano a largo plazo

Una observación importante en estas fechas es que la corrección en las bolsas a principios de febrero fue impulsada por la subida de tipos a 10 años. Sin embargo, en el rebote de los últimos días apreciamos que la recuperación de la renta variable puede convivir con presiones en el mercado de renta fija; es decir, mientras el rendimiento del Tesoro americano sube.

Este tipo de comportamiento en los mercados es típico en la última fase de expansión económica, en la que deberíamos de ver más inflación, más subidas de tipos, presiones en los mercados de renta fija y un buen desempeño de activos que ofrecen protección contra la inflación, específicamente acciones de industrias cíclicas (por ejemplo, bienes de capital, bancos, tecnología, consumo discrecional y petroleras) y materias primas en general. Esto es bastante intuitivo. Cuando los tipos y la inflación suben por el fuerte impulso económico, los inversores buscan protección de la inflación y exposición a empresas que se benefician más del mencionado crecimiento.

Se podría pensar que la subida de tipos en dólares debería de fortalecer la divisa

Lo que no es tan intuitivo es la continuación de la depreciación del dólar americano. Uno podría pensar que la subida de tipos en dólares debería de fortalecer la divisa. Esta suposición es demasiado simplista.

Primero, el mercado de divisas tiende a anticipar cambios en la política monetaria mucho antes que realmente sucedan. Probablemente, el mercado está mucho más preparado para digerir tres subidas de tipos en dólares este año que la primera subida de tipos en euros en 2019. Y tal vez el mercado todavía no se preocupa por la salida de Mario Draghi como presidente del Banco Central Europeo en 2019. Tras el nombramiento del español Luis de Guindos como vicepresidente, las posibilidades que un norteeuropeo sea elegido presidente son bastante elevadas. Si se diera el caso, la política monetaria podría ser más restrictiva, cosa que apoyaría al euro. 

En 2017, la eurozona sorprendió con un crecimiento económico del 2,5% frente al 2,3% de Estados Unidos. Para 2018 se espera que sea del 2,3%, ante el 2,7% estimado para la economía americana

Las divisas también dependen de cambios en las dinámicas económicas. En 2017, la eurozona sorprendió con un crecimiento económico del 2,5%. Éste no solo fue mayor que la expansión del 2,3% de Estados Unidos, sino también mucho más elevado que el 1,4% esperado por los economistas a principios del año. El crecimiento en Estados Unidos fue sólido, pero no superó las expectativas significativamente. En consecuencia, el euro subió de 1,05 a 1,20. Para este año, se espera que la eurozona crezca un 2,3%, frente al 2,7% de Estados Unidos. Recientes indicadores señalan una leve mejora de las expectativas para la eurozona, pero lejos de sorprender tan gratamente como en el pasado año. En conclusión, es muy poco probable que tengamos el mismo impulso para el euro como en 2017.

Por ello, quizá tengamos que fijarnos en factores más técnicos y de valoración fundamental para explicar el debilitamiento del dólar. Recientemente, el Congreso de Estados Unidos aprobó un importante acuerdo presupuestario que representa un aumento en el gasto público de 300.000 millones de dólares en los próximos dos años. Otro estímulo que, junto al procedente de la reforma tributaria, tendrá que ser financiado en gran medida por un aumento de la deuda pública. Es decir, Estados Unidos necesitará fondos de inversiores internacionales para financiar el déficit presupuestario y el déficit de cuenta corriente. A largo plazo, el único mecanismo que puede balancear estos déficits parece ser una depreciación del dólar.

Otra teoría a largo plazo es la paridad de poder adquisitivo. Según la metodología de la OCDE, el valor razonable para el EUR/USD es de 1,34. Tal valor subirá con el tiempo siempre y cuando la inflación en Estados Unidos supere la inflación en la eurozona. Esto significa que, a pesar de la subida del año pasado, el euro sigue infravalorado.

A corto plazo, es más difícil de acertar el desempeño. El próximo evento importante son las elecciones en Italia. Las encuestas señalan hacia una gran coalición de centro, lo cual sería positivo para el euro. Si tuviéramos una sorpresa negativa en Italia u otro evento inesperado que debilite el euro, como una corrección más fuerte en las bolsas, podría ser visto como una oportunidad de compra para el euro.

Pascal Rohner, CFA®
Director de Inversiones de Banco Crèdit Andorrà (Panamá)

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