Después de un enero celestial, el mercado se volvió decididamente infernal a principios de febrero. El S&P 500 cayó más de un 10% después de los máximos logrados el 26 de enero. Esta corrección del mercado es aún más impresionante si tenemos en cuenta que había pasado más de un año desde la última caída del 5% en el mercado, y casi unos dos años desde la última caída del 10%.
Muchos eruditos de los mercados echan la culpa de la corrección al aumento de los tipos de interés. Pero, ¿es eso realmente cierto?
La rentabilidad del bono a 10 años del Tesoro estadounidense subió más de 20 puntos básicos desde finales de 2017 hasta el 26 de enero, mientras que el S&P subió más de un 7%. No parecía entonces que la subida de tipos de interés fuera un problema. El mercado, no obstante, no apreció los siguientes 20 puntos básicos cuando la rentabilidad del bono a 10 años del Tesoro estadounidense sobrepasó el 2,80%. Así pues, ¿qué cambió?
Muchos apuntarían a la implosión de los ETP (exchange traded products) que venden corto la volatilidad. No obstante, hay una causa mucho más directa. En pocas palabras, la subida inicial de los tipos en enero se vio como un resultado lógico del crecimiento de la economía estadounidense. Después de todo, ¡la reforma fiscal iba a hacer que América fuera grande otra vez! Por muy grande que sea la reforma fiscal, hubo un pequeño detalle fastidioso en el informe de empleo del mes de enero que cambió por completo el discurso sobre los tipos de interés. El culpable fue un aumento del 2,9% anual en los salarios por hora, que resultó ser el mayor aumento en ingresos desde 2009. En un mercado que ya estaba nervioso, esto despertó miedos generalizados en relación a la inflación y, de repente, ¡el aumento de los tipos de interés ya no era un reflejo de la fortaleza económica, sino un aviso de un aumento de la inflación!
Desde hace algún tiempo, ha habido mucha especulación sobre si la combinación de un mercado laboral cerca del pleno empleo y una economía fortalecida llevarían a un aumento de los salarios, que a su vez provocaría un incremento de la inflación. Mes tras mes hemos seguido recibiendo datos de salarios relativamente contenidos y, hasta las cifras de enero, los datos apuntaban a una cifra modestamente más alta.
Desde luego, ahora que el discurso sobre los tipos de interés ha pivotado desde la fortaleza económica hasta la inflación desbocada, los inversores bajistas decidieron agruparse y añadir algo de negativismo extra. Por ejemplo, el aumento de los tipos de interés ahora también refleja el déficit adicional de gasto público al que está abocado el gobierno de los EE. UU., al reducir los ingresos (reforma fiscal) y aumentar los costes (nuevo techo de deuda, límites de gasto más elevados, infraestructuras y reconstrucción tras desastres naturales).
Para ampliar la tesis de los bajistas, estos apuntan al hecho de que ahora tenemos un nuevo presidente de la Fed (Jerome Powell) al cual el mercado considera no probado. El mercado estaba largamente acostumbrado a una Fed muy comprensiva que dejaba los tipos de interés en niveles mínimos durante años mientras llevaba a cabo copiosas medidas de expansión cuantitativa (inundando de dinero los mercados financieros). Ahora Powell desembarca en un momento en el que la Fed justo ha empezado a subir los tipos de interés y a reducir su balance. No podrá revertir estas tendencias fácilmente solo por apoyar a los mercados de renta variable. Como mucho, seguirá un paso muy gradual de normalización de la política monetaria. Es decir, en sus primeras declaraciones públicas desde que fue nombrado presidente de la Fed, Powell ha dicho que “seguiremos alerta ante la aparición de cualquier riesgo para la estabilidad financiera”. Es bueno que quiera controlar la situación, pero eso no significa que efectivamente pueda hacerlo.
Dejando a un lado los déficits públicos más elevados y una Fed que seguramente será un poco menos comprensiva de lo que nos tenía acostumbrados, el mercado ignora que las compañías del S&P 500 acaban de presentar unos resultados del 4º trimestre que solo pueden calificarse de extraordinarios, con un crecimiento de beneficios del 15%. Además, ¡el consenso del crecimiento de beneficios para 2018 es del 25%! El crecimiento de beneficios debería ser la base sobre la que se sostengan los movimientos de los mercados, en vez del cambiante discurso sobre los tipos de interés. Aunque podemos sentirnos relativamente seguros al asumir que la trayectoria a largo plazo de los mercados estará guiada por los beneficios, el corto plazo depende del discurso actual de los mercados.
