11 de Septiembre 2017
Flash macro y de mercados: BCE: Continuará… (en Octubre)

El BCE mantuvo en la reunión del pasado jueves el tipo de interés de las operaciones principales de financiación (0,0%), de la facilidad de crédito (0,25%) y de depósito (–0,40%) y espera que sigan en los niveles actuales durante un periodo de tiempo prolongado, que superará con creces el horizonte de las compras netas de activos. 

En lo que respecta a las medidas no convencionales, confirmó que las compras netas continuarán al ritmo actual de 60.000Mn€/mes (frente a  80.000Mn€ hasta el pasado abril) hasta finales de diciembre de 2017 o hasta una fecha posterior si fuera necesario. Si los datos de inflación no fueran coherentes con el objetivo de inflación a medio y largo plazo, el BCE ampliaría de nuevo el tamaño y/o el plazo del programa de compras de activos. El BCE considera que la inflación tenderá hacia su objetivo del 2% a medio plazo. 

La expansión económica se aceleró más de lo previsto en el primer semestre del año y sigue siendo sólida y generalizada en todos los países y sectores. Este crecimiento económico genera confianza que la inflación suba gradualmente hacia niveles en línea con el objetivo del BCE del 2%, pero todavía tiene que traducirse en una dinámica más fuerte de la inflación. La inflación subyacente ha subido ligeramente en los últimos meses, pero sigue baja (1,2% interanual) y las expectativas de inflación del mercado (1,55%) siguen por debajo de los niveles deseados, por lo que todavía es necesaria la política monetaria expansiva.  

Las previsiones de crecimiento del PIB se han revisado al alza para 2017, hasta +2,2% vs. +1,9% estimado en junio, y se han mantenido para 2018 en el 1,8% y para 2019 en el 1,7%.  

Las previsiones de inflación se han mantenido para 2017 en el 1,5% y se han revisado a la baja ligeramente para 2018, hasta +1,2% vs. 1,3% estimado en junio, y para 2019, hasta 1,5% desde 1,6% previo, debido a la apreciación del euro desde 1,05US$/€ a comienzos de año.  

El crédito a las empresas no financieras aumentó hasta el 2,4% interanual en julio desde el 2,0% en junio, continuando con la recuperación observada desde los mínimos de -3,2% en febrero en 2014, y el crédito a los hogares se ha mantenido estable en el 2,6% en julio.  

El presidente Draghi señaló que en la reunión hubo un debate muy preliminar sobre las posibles opciones respecto al tamaño y la duración del Quantitative Easing (QE) más allá de diciembre y que el BCE probablemente decidirá en octubre sobre el diseño del mismo a partir de 2018, a no ser que aparezcan riesgos no contemplados actualmente, y que se tendrá en cuenta el tipo de cambio.  

También destacó que las condiciones financieras se habían “sin duda contraído" debido a la apreciación de la moneda única y reveló que "la mayoría" de los miembros del Consejo de Gobierno reiteraron las preocupaciones expresadas por “sólo unos pocos” miembros en julio sobre la amenaza la apreciación del euro.  

Los tipos a diez años se contrajeron tras la reunión, fundamentalmente en los países de la periferia: 11pb en Italia (1,90%) y 7pb en España (1,47%) frente a un descenso de 4pb en Alemania (0,30%) debido a las expectativas de que el BCE ralentizará el ritmo de reducción del QE. Esta tendencia se observó también en los tramos cortos: -6pb en Italia (-0,27%) y -3pb en España (-0,39%) vs. -2pb en Alemania (-0,77%).   

El euro se apreció frente al dólar, hasta 1,2063US$/€ vs. 1,192 del cierre anterior, su nivel más alto en tres años, en respuesta al tono comedido de Draghi, la mejora de las perspectivas de crecimiento para 2017, la ausencia de un ataque más directo y contundente a la moneda y el profundo escepticismo de que el BCE tiene espacio político para adoptar una política monetaria diferente a la reducción de estímulos.   

En las bolsas europeas, comportamiento mixto, con el Euro Stoxx 50 subiendo un 0,4%, hasta los 3.448 puntos, apoyado en el Dax alemán (+0,67%) y el CAC francés (+0,26%), mientras las bolsas periféricas cerraban planas (IBEX 35 -0,06%) o a la baja (MIB italiano -0,42% y PSI 20 portugués -1,08%).  

Como se esperaba, el BCE no tomó ninguna decisión el pasado jueves, pero el presidente Draghi confirmó que "el grueso" de la decisión sobre el QE más allá de diciembre probablemente sea en la reunión del 26 de octubre. Dejó claro que el tipo de cambio del euro jugaría un papel importante en la decisión sobre la futura política monetaria, pero declinó comentar sobre niveles específicos y reiteró que un grado sustancial de política monetaria acomodaticia se justificaba y que los tipos de interés subirían sólo después del final del programa de QE.  

El mercado espera que el BCE comience, en enero de 2018, con una primera reducción en las compras mensuales de activos de 60.000 a 40.000 millones de euros. Es probable que el BCE evite un anuncio claro sobre el plazo total con el fin de mantener la flexibilidad para actuar en función de la evolución económica. La apreciación del euro en los últimos meses podría haber reforzado el enfoque cauteloso en la reducción progresiva de su balance, dependiendo de la evolución de la macro y del mercado. También una inflación subyacente moderada implica que los riesgos están sesgados hacia un calendario de disminución lento.  

En lo que respecta a los tipos de interés, se especula que en el último trimestre de este año podría producirse la primera subida del tipo de depósito (posiblemente 10pb, hasta -0,30%) y en el primero de 2019 podrían subir 10pb todos los tipos de referencia.  

El euro seguirá acaparando la atención en las semanas previas a la reunión del 26 de octubre. Cuanto más se fortalezca la moneda única, mayor la presión sobre el BCE para compensar este efecto sobre las condiciones financieras, aunque no haya mucho que pueda hacer para suavizar el propio tipo de cambio, ausente un giro en el sentimiento hacia los EE.UU. y el dólar.

 

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Alfredo Álvarez-Pickman
Economista jefe Banco Alcalá

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