21 de Julio 2017
Flash macro: BCE, un paso adelante, otro hacia atrás

En la reunión de ayer del Consejo de Gobierno, el BCE dejó sin cambios sus principales tipos de interés. La tasa de la facilidad de depósito del BCE se mantuvo en -0,40% y no se anunciaron cambios en su programa de compra de activos.

Como era de esperar, los cambios en la evaluación macroeconómica en la declaración introductoria fueron mínimos. Mario Draghi señaló el "fortalecimiento continuo de la expansión económica en la zona del euro", en paralelo con el reconocimiento de que esto "todavía no se ha traducido en una inflación más fuerte". Se ha esforzado por enfatizar en varias ocasiones que "las medidas de la inflación subyacente siguen siendo bajas y aún no han mostrado signos convincentes de una recuperación".

El BCE mantiene la indicación de que los tipos de interés se mantendrían en los niveles actuales hasta "mucho más allá del horizonte de compras de activos netos" y debatirá en otoño sobre la posible reducción del QE.

En la conferencia de prensa, Draghi trató de mantener un tono firme en sus observaciones, con énfasis en la continuidad de los principales elementos del discurso de Sintra: confianza en que las políticas del BCE están funcionando y que la economía se está estabilizando, reconocimiento de la necesidad de persistencia con el acomodamiento de la política monetaria, y paciencia en la consecución del objetivo de inflación, ya que la inflación subyacente sigue siendo obstinadamente baja en la actual recuperación económica, además de la necesidad de prudencia en la discusión (y la implementación) de cualquier cambio en la política futura. Argumentó que el mensaje de su conferencia de prensa de junio y la intervención de Sintra "no eran muy diferentes" de la comunicación de hoy.

El Consejo de Gobierno ha sido unánime en mantener la flexibilidad sobre el calendario de las futuras evaluaciones de políticas y anuncios. Los detalles no se habían discutido y el personal técnico no ha recibido encargo alguno. Simplemente ha señalado una nueva discusión política en otoño, con las nuevas proyecciones económicas disponibles en septiembre.

En respuesta a la pregunta de si estaba preocupado por la apreciación del euro, Draghi reiteró su habitual falta de voluntad para comentar la evolución del mercado, pero observando que los miembros del Consejo habían prestado especial atención a la evolución del tipo de cambio.

Mario Draghi se ha mostrado satisfecho de la evolución de los diferenciales periféricos, incluso de los países más vulnerables desde el punto de vista fiscal. A pesar de la subida de los rendimientos de sus bonos desde Sintra, los tipos a largo plazo siguen siendo bajos según estándares históricos, el crédito y los diferenciales de los préstamos bancarios son ajustados y las condiciones generales de financiación son "ampliamente favorables".

Dicho esto, ha destacado nuevamente la necesidad de prudencia en cualquier ajuste de la política monetaria, ante la posibilidad de un nuevo aumento de los tipos a largo plazo: "Lo último que el Consejo de Gobierno desea es un endurecimiento no deseado (o injustificado) de las condiciones de financiación" que podría poner en peligro la recuperación en curso.

El Bund alemán a 10 años cotizaba entre 0,557% y 0,520% para cerrar en 0,530% (-1,2pbs) y los bonos franceses y holandeses también bajaron 2,6pbs y 1,4pbs respectivamente. Sí hubo un rally notable en  la periferia, con los rendimientos en Italia y España bajando 8,4pbs y 9,6pbs. El diferencial España-Alemania está en el nivel más estrecho desde 2015. El Euro Stoxx 50 cerró sin cambios (-0,02%).

La atención en los mercados se ha centrado en el movimiento del EUR/USD. Inicialmente el euro bajó frente al dólar, pero a medida que avanzaba la rueda de prensa, empezó a subir significativamente, por encima de 1,16 EUR/USD. Quizás la confirmación de que Mueller, del FBI, estaba investigando las finanzas personales del presidente Donald Trump ha podido influir, pero no vemos un vínculo claro. El movimiento parece responder a un aumento en las posiciones especulativas en el euro, cuya explicación podría encontrarse en la opinión de que Draghi capitulará en algún momento.

El mercado puede sentir cuando un banquero ha jugado su última carta. Draghi todavía está hablando sobre el potencial de hacer más y evitando cuidadosamente cualquier declaración que pudiera ser una indirecta sobre una posible futura retirada de estímulos, pero parece que el mercado tiene clara la dirección de sus próximos pasos.

En definitiva, sensación de que Mario Draghi está cerrando antes de irse de vacaciones, no retirando las declaraciones de Sintra pero evitando generar inquietud con nueva información y el riesgo de tener que volver de la playa para hacer frente a un mercado perturbado por condiciones de iliquidez. Quizás el evento clave podría ser la reunión de Jackson Hole entre el 24 y el 26 de agosto; allí podría avanzar sus movimientos, así que permanezcan atentos. Además la próxima semana tenemos la reunión de la Fed.

 

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Alfredo Álvarez-Pickman
Economista jefe Banco Alcalá

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