26 de Mayo 2020
De liquidez a bolsas

La crisis actual tiene muchas diferencias con la crisis tras la caída de Lehman Brothers, sobre todo la mayor profundidad de la contracción económica, pero también, dada la naturaleza temporal del shock del virus, probablemente una recuperación más rápida que en aquel entonces.

Sin embargo, hay una similitud importante que probablemente afectará a los mercados en los próximos años: que los bancos centrales y los gobiernos verán un gran aumento en sus balances al tratar de evitar que las tensiones en los mercados financieros amplifiquen el impacto económico.

Los bancos centrales y los gobiernos verán un gran aumento en sus balances al tratar de evitar que las tensiones en los mercados financieros amplifiquen el impacto económico

 

Estas actuaciones de los bancos centrales y de los gobiernos tienen dos implicaciones importantes: primero, que actualmente se está llevando a cabo una gran inyección de liquidez similar a la que vimos en los años posteriores a la crisis de Lehman y, en segundo lugar, es probable que estas inyecciones de liquidez se mantengan durante mucho tiempo para garantizar la sostenibilidad de la deuda de los gobiernos en el largo plazo.

Trasmisión hacia la renta variable

Estas inyecciones de liquidez aumentarán significativamente la oferta monetaria durante el próximo año, lo que hará que los inversores tengan la liquidez más sobreponderada y la renta variable aún más infraponderada que en la actualidad.

No obstante, a medida que la incertidumbre y la volatilidad se normalicen, esta sobreponderación de liquidez probablemente se irá asignando a otros activos y finalmente podría producir una gran apreciación de la renta variable. Esto es especialmente cierto si tenemos en cuenta que la asignación de esa liquidez a la compra de bonos es menos probable si las TIR de los bonos se mantienen bajas durante un período prolongado.

Sin saber con exactitud cuánto expandirán su balance los bancos centrales, se apunta a un balance agregado futuro de los 4 principales bancos centrales de 24 billones de dólares frente a los 15 billones que tenían antes de la aparición del virus. Una verdadera inundación de liquidez.

¿Cuál fue la experiencia después de Lehman en términos de oferta monetaria?

La oferta monetaria (M2) también experimentó un aumento considerable después de Lehman. La tasa de aumento fue menor, un 20-30%, es decir, entre un tercio y la mitad de la expansión en los balances de los bancos centrales. Sin embargo, esa expansión de la oferta monetaria fue lo suficientemente grande como para hacer que los inversores no bancarios tuviesen más cantidad de efectivo. A su vez, a medida que la incertidumbre y la volatilidad disminuían gradualmente, esta sobreponderación de efectivo se convirtió en una gran apreciación de las bolsas y una gran cantidad de emisión de bonos.

Conclusión

Hay una premisa que debe imperar. Las inyecciones de liquidez deben ayudar a que la economía, y por tanto los resultados empresariales, mejoren. Asumiendo esta premisa como cierta, y observando que los inversores no bancarios tienen una asignación a renta variable en su nivel más bajo del período posterior a Lehman, que la asignación a renta fija está en niveles récord y que la asignación a liquidez está por encima de la media:

Si se sigue el patrón posterior a Lehman y crece el efectivo disponible un 20% durante el próximo año, los inversores estarían automáticamente más sobreponderados en efectivo y, por lo tanto, más infraponderados en renta variable.

Esto planteará un gran desafío para los inversores, especialmente porque la rentabilidad de tener liquidez es cero a nivel global y es probable que continúe rentando 0% (o negativo) en el futuro.

Asimismo, con el QE ilimitado (ya anunciado por la Fed), pronto podría pasarle a la renta fija lo mismo que al efectivo. Por tanto, es poco probable que la asignación de dinero a bolsas se reduzca en favor de los bonos. En cambio, si esperamos que las rentabilidades de los bonos se mantengan bajas en el futuro, con los supuestos anteriores, la renta variable tendría que aumentar cerca de un 30% en el próximo año desde los niveles actuales si se sigue la misma dinámica que después de Lehman, sólo para simplemente normalizar la asignación de capital a renta variable e igualarla a su promedio posterior al período de Lehman. Ya veremos, la historia nunca se repite… o sí.

Miguel Ángel Rico
Portfolio Manager Gesalcalá

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Análisis / Inversión