20 de Julio 2017
Cocinando Alpha

Prima de riesgo alternativa como fuente de alfa

Olivier Blin, Joan Lee y Jérôme Teiletche han publicado una investigación sobre las consideraciones prácticas que deberían tener en cuenta los inversores para sacar el máximo provecho a su inversión en estrategias de primas de riesgo alternativas (ARP por sus siglas en inglés). Blin, Lee y Teiletche pertenecen a Unigestion, una boutique suiza con presencia internacional. Blin, además, es su jefe de estrategia sistemática de cross asset.

¿Qué son? ¿Por qué asumir primas de riesgo alternativas? Sencillo. Muchos gestores e inversores han llegado a la conclusión que las primas de riesgo tradicionales [1] (plazo de la inversión, riesgo de crédito, riesgo de renta variable, riesgo de liquidez) no son las únicas que se pueden asumir. Hay otras primas de riesgo a tener en cuenta que pueden aportar rentabilidad.


Existe, por ejemplo, la prima obtenida por el carry en divisas. Es decir, la estrategia de estar largo de divisas con una yield [2] alta y estar corto de divisas con una yield baja. Los autores explican por qué el carry trade funciona. Por ejemplo, puede representar una compensación por la exposición al riesgo del crecimiento económico, ya que normalmente la yield será superior en las regiones donde se espera un crecimiento económico mayor.

Otra prima de riesgo alternativa es la obtenida por el reparto de dividendos. Como estrategia, se puede implementar comprando futuros sobre el índice EuroStoxx 50 Dividend Futures, más una posición corta en futuros del Eurostoxx 50.

Un diagrama de Venn

Blin y compañía distinguen (con un razonamiento lógico) dicha prima de riesgo de la actualmente tan de moda Smart Beta. Las estrategias Smart Beta utilizan esquemas de ponderación alternativos, y en consecuencia, reciben “una exposición mixta al alfa tradicional y al alfa alternativa”. La relación se muestra en el siguiente diagrama:

 

Pero, como hemos señalado anteriormente, este documento trata de ver cómo los participantes en el mercado pueden poner en práctica las primas de riesgo alternativas.

De este modo, los autores sugieren que los inversores busquen estrategias de primas de riesgo alternativas que sean implementables, con precios de ejecución razonables y que el subyacente de dichas estrategias sea entendible.

‘Allocation’ entre estrategias de primas de riesgo alternativas

Supongamos que un inversor ha decidido invertir en dos o más primas de riesgo alternativas. ¿Cómo decide cuánto dinero asignar a cada una de ellas?

Unigestion sugiere, como punto de partida, asignar la inversión de manera que cada estrategia represente el mismo riesgo (Equal Risk Contribution, en inglés). Así, se asigna el mismo presupuesto de volatilidad a cada componente de la cartera, siendo propio para inversores que prefieren no elegir entre unas estrategias u otras.

Pero Equal Risk Contribution debe ser sólo un punto de partida, no la asignación final. Aquí es donde llegamos a la necesidad de comprender el comportamiento del mercado. Por ejemplo:

- En un contexto de recesión, una estrategia tendencial de cross asset tiene un ratio de sharpe [3] positivo superior a +0,4, pero las estrategias de carry tienen un ratio de sharpe negativo de -0,2.

- En un entorno inflacionista, esta situación prácticamente se invierte. La estrategia tendencial de cross asset tiene un exceso de retorno negativo, y la estrategia de carry un exceso positivo.

- En situaciones de estrés financiero, el ratio de sharpe de la estrategia de carry no es meramente negativo, sino que está cerca de -1.

Al fin y al cabo, estas estrategias han de considerarse riesgo que hay que asumir para obtener la recompensa cuando sí que funcionan.

Conclusión y clasificación

En conclusión, los autores creen que las primas de riesgo alternativas constituyen una verdadera solución para los inversores. Pero estos inversores “deben elegir en qué estrategia invertir con sumo cuidado: las diferentes estrategias proporcionan retornos muy distintos".

Los inversores también deben prestar atención a la porción que asignan a cada prima de riesgo alternativa de su cartera, ya que un enfoque simplista puede conducir a sorpresas no deseadas.

¿Cómo clasificar las estrategias de primas de riesgo alternativas?

Una clasificación podría ser académica, distinguiendo value, momentum, carry, etc. Pero los autores creen que eso sería demasiado rígido, ya que algunas primas de riesgo importantes no encajan muy bien en esa clasificación.

Otra clasificación sería teniendo en cuenta el modus operandi de los hedge funds y distinguir entre sus estilos: equity market neutral, macro, valor relativo. Pero el hecho de que esa clasificación esté asociada a los hedge funds podría disuadir a los inversores.

En consecuencia, Blin y compañía adoptan lo que llaman una terminología intermedia y clasifican las primas de riesgo alternativas en una de estas tres familias: inversión directa en renta variable, macro direccional, o captura de yield.




[1] Prima de riesgo. La prima de riesgo de cualquier activo es la diferencia entre el retorno esperado de dicho activo y el retorno esperado por el activo libre de riesgo. A mayor prima de riesgo, mayor retorno se espera de dicho activo (y mayor riesgo se asume en la inversión).

[2] Yield. En este contexto, yield se refiere al rendimiento de los activos de renta fija (tipos de interés) de la zona geográfica en cuestión.

[3] Ratio de sharpe. Este ratio mide el exceso de retorno ajustado por el riesgo Es decir, el exceso de rentabilidad obtenida por un activo sobre el activo libre de riesgo, ajustado por la volatilidad de dicho activo.

 

Miguel Ángel Rico
Portfolio Manager Gesalcalá

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Bolsa / Economía