17 de Mayo 2017
Cocinando Alpha

'Hedge funds' y analistas 'sell-side'. ¿Quién da el soplo a quién?

Nathan Swem, economista perteneciente a la Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal, defiende que lo importante no es sobre quién sabemos algo ni tampoco qué sabemos. Lo importante es cuándo lo sabemos; ¿lo sabemos pronto o lo sabemos tarde? Así lo apunta en un reciente artículo sobre el flujo de información en los mercados financieros al referirse, por ejemplo, a las operaciones de renta variable.

Tras examinar el momento en que adquieren la información los analistas sell-side –especialistas que ofrecen sus análisis sobre compañías al resto de instituciones–, Swem concluye que los movimientos que realizan los hedge funds predicen de manera única los cambios de recomendación que realizarán los analistas de acciones en el futuro. Es decir, primero toman posiciones los hedge funds y luego los analistas sell-side cambian sus ratings en esa misma dirección. Curiosamente, Swem concluye, los hedge funds obtienen todavía mejores resultados en las acciones que tienen mayor cobertura de analistas.

La implicación de todo esto es que los hedge funds no se benefician de pescar en lagos abandonados, analizando las compañías ignoradas por otros, sino que generan alfa analizando las compañías a las que otros sí que están prestando atención. Quizás simplemente están haciendo un trabajo mejor que los demás, pero podemos pensar que tal vez el hecho de que haya muchos pescadores ayuda a sus propias perspectivas.

Lo importante no es sobre quién sabemos algo ni tampoco qué sabemos. Lo importante es cuándo lo sabemos, si ¿lo sabemos pronto o lo sabemos tarde? , según el economista Nathan Swem

Es decir, los hedge funds salen ganando por pescar en lagos donde hay muchos pescadores porque algunos de los otros pescadores ayudan a conducir los peces hacia las redes de los hedge fundsO lo que es lo mismo, los analistas sell-side dan su recomendación –"esto es una buena inversión"– a los inversores, que están siendo informados más tarde. Esos inversores informados posteriormente proporcionan liquidez y hacen subir el precio de las acciones (si se trata de una recomendación de compra), lo que permite que los hedge funds realicen beneficios y cierren sus posiciones.

Comprar, esperar a la subida de rating y luego vender

Después de que los analistas sell-side publiquen informes subiendo la recomendación de ciertas acciones, los hedge funds suelen vender esas acciones. El patrón sugiere, como Swem expresa, "que los hedge funds anticipan los cambios de recomendación de los analistas y luego deshacen sus posiciones tras ajustarse los precios de mercado a la información contenida en los informes".

Es por tanto una necesidad investigar si hay comunicación previa entre analistas y Hedge Funds. Swem observa que si los hedge funds saben que un analista conocido está a punto de publicar un reporte diciendo que "X es una gran compañía", normalmente no realizan la compra de X antes de que salga el reporte para luego vender con el creciente interés que el propio informe crea.

Uno de los hallazgos más importantes de Swem es el cómo fluye la información. Confirma que se produce justo al revés de cómo se podría pensar. Los hedge funds más grandes pagan las comisiones de brokerage más altas a las firmas más grandes (Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley…), por lo que es razonable plantear la hipótesis de que los analistas sell-side que trabajan para las firmas de brokerage más grandes prestan atención a las operaciones que los hedge funds están ejecutando en sus firmas.

De este modo, si observan que un hedge fund está comprando una acción, ellos suben la recomendación, y si observan que está vendiendo una acción, ellos bajan la recomendación sobre la acción.

Uno de los hallazgos más importantes de Swem es el cómo fluye la información: las operaciones de los 'hedge funds' mas grandes predicen los cambios de recomendación de los analistas 'sell-side' de las firmas más grandes

Los datos confirman esto: las operaciones de los hedge funds más grades predicen los cambios de recomendación de los analistas sell-side de las firmas más grandes. Y las operaciones de los hedge funds más pequeños anticipan los cambios de recomendación de las firmas de brokerage más pequeñas que trabajan con ellos.

Comunicación publica

Los hedge funds están abiertos a veces a revelar información sobre sus análisis, lo que sucede, como observa Swem, en la conferencia anual Ira Sohn, por ejemplo. En mayo de 2008, David Einhorn, de Greenlight Capital, dio una charla muy precisa sobre la probabilidad de que Lehman Brothers pronto estuviera bajo presión. Lehman colapsó cuatro meses más tarde y provocó la crisis financiera mundial. Einhorn volvió a dar noticias en Ira Sohn cuando habló del caso de The St. Joe Company, en 2010, y William Ackman, de Pershing Square, hizo lo mismo discutiendo sobre Herbalife en 2012.

En mayo de 2008, David Einhorn apuntó la probabilidad de que Lehman Brothers pronto estuviera bajo presión. Lehman colapsó cuatro meses más tarde y provocó la crisis financiera mundial

Asimismo, en algunos casos los hedge funds publican sus análisis directamente, sin esperar a hacerlo en una conferencia. Swem cita un artículo reciente de Alexander Ljungqvist y Wenlan Qian en la Review of Financial Studies, que discute esa práctica en un contexto de "limitaciones del arbitraje".

Sin embargo, la esencia de la argumentación de Swem es que "los analistas sell-side ayudan a los hedge funds a que su información sea más conocida", incluso cuando la han obtenido de forma privada. Así pues, el consejo va en la dirección opuesta a lo que uno podría pensar, de los hedge funds a los analistas (aunque dar el soplo en una dirección no excluye el hecho de que pueda haber consejos también en la otra dirección).

Miguel Ángel Rico
Portfolio Manager Gesalcalá

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Economía / Mercados