13 de Mayo 2021
Bolsonaro y Petrobras

Brasil continúa en el foco. Con la tasa más alta del globo en contagios y muertes por habitante en el momento de escribir estas líneas, muchos se preguntan si la estrategia de su controvertido presidente, Jair Bolsonaro, está siendo la correcta.

El mandatario ha abogado desde el principio de la pandemia por la intervención mínima en las restricciones de movilidad y cierres comercios e industrias, aduciendo que la crisis económica derivada de los cierres causaría un perjuicio mayor. 

Su popularidad ha caído notablemente (desde el 41% al 33%), coincidiendo con la revocación de dos sentencias de corrupción contra el expresidente Lula da Silva, a quien sitúan como candidato en las próximas elecciones, y dejando un panorama social tremendamente dividido. 

Bolsonaro está poniendo por delante la economía, como ya venía haciendo antes de la pandemia, lanzando reformas muy ambiciosas y opuestas a las implementadas durante años. Enérgico defensor de políticas económicas liberales, no pocos inversores vieron en este cambio de rumbo una oportunidad para entrar en el mercado carioca.

El índice Bovespa ha crecido cerca de un 40% desde que tomó posesión y los niveles de inversión extranjera fueron, antes de la pandemia, los más elevados en años. 

El Gobierno controla el 50,5% de las acciones de la petrolera y 7 de sus 11 directores

Es por todo ello que el mercado no pasara por alto que el presidente decidiera destituir de manera fulminante al gerente general de Petrobras, Roberto Castello, después de discrepancias con el Ejecutivo en decisiones sobre los precios de los combustibles, que llegaron a subir un 35% apoyados en un alza generalizada de las materias primas y la depreciación del real.

El Gobierno controla el 50,5% de las acciones de la petrolera y 7 de sus 11 directores, lo que facilitó la destitución del gestor, quien defendió la independencia de la compañía hasta las últimas consecuencias.

El castigo del mercado no se hizo esperar y el ADR de Petrobras cayó más del 25% en la bolsa estadounidense, mientras que los bonos hicieron lo propio ampliando fuertemente los diferenciales de crédito de todas las emisiones. Las caídas arrastraron a toda la bolsa brasileña, dejando patente el miedo del mercado a un mayor intervencionismo del Gobierno. Este no era el trato, y los inversores así se lo hicieron saber.

A pesar de todo ello, la situación financiera de la compañía es razonablemente sólida, sobre todo si la comparamos con años pasados. La deuda de Petrobras ha disminuido desde 132.000 millones de dólares en 2015 hasta aproximadamente 80.000 millones a final de 2020. El apalancamiento, incluyendo exclusivamente la deuda financiera neta, se estima en 1,5x, frente a 4x en 2014.

Pese al ruido político y las caídas, los fundamentales de Petrobras continúan razonablemente sólidos

El CapEx también es muy inferior, rebajándose a 10.000 millones en la actualidad desde 45.000 millones en 2013. En la actualidad, el 60% de su producción de petróleo proviene de plataformas petroleras, donde el umbral de rentabilidad se sitúa por debajo de 30 dólares por barril.

Con un precio del petróleo en 60 dólares por barril, se estima que la compañía presente un EBITDA superior a 35.000 millones de dólares, suficiente para hacer frente a sus obligaciones impositivas, de intereses, principal, alquileres y CapEx.

Pensamos que el mercado penaliza un deficiente Gobierno corporativo derivado del riesgo de intervención mencionado, pero los fundamentales, al menos por ahora, no han sufrido deterioro. En el caso concreto de los bonos, consideramos la deuda de Petrobras como riesgo cuasisoberano, y los rendimientos que ofrecen en estos momentos pueden ser interesantes.

En cualquier caso, es obligado vigilar las decisiones que el Gobierno de Bolsonaro pueda tomar con respecto a Petrobras y otras compañías participadas. Aunque no esperamos políticas intervencionistas a gran escala, determinadas actuaciones podrían poner la puntilla a una confianza del mercado ya algo deteriorada.

Juan Gestoso
Analista de inversiones

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Informe de estrategia / LatAm